11月18日，第十六届指数与指数化投资论坛在上海举行。中证指数有限公司总经理助理宋红雨做了主题为“核心宽基指数反映经济结构调整，助力产业转型升级”的主旨演讲。她表示，近年来，境内外指数化投资发展迅速，截至2022年三季度末，全球交易所交易型产品资产规模超8万亿美元，过去10年复合年化增长率约20%；境内指数化投资规模已超2万亿元，指数化投资发展进入了快车道。

境外成熟市场宽基指数产品规模占比高

论坛发言时，宋红雨表示，长期以来，核心宽基指数一直是指数化投资发展的重点。从境内外核心宽基指数的历史演变特征可以看出，核心宽基指数能较好反映宏观经济结构调整，充分发挥资金引导功能，助力产业转型升级，促进实体经济发展。

在介绍境外成熟市场核心宽基指数应用情况时，她说，境外成熟市场的宽基指数产品规模占比较高，其中核心宽基是最重要的长期资金配置工具。以美国市场为例，截至2021年底，美国宽基类ETF规模为3.33万亿美元，约占美国权益ETF总规模的60%左右。在所有宽基指数中，又以美国本土市场核心宽基——标普500指数应用最为突出。标普500 ETF规模高达1.17万亿美元，约占美国权益ETF规模20%、宽基ETF规模1/3。在美国规模前十大ETF中，标普500 ETF占3席，且规模均超2500亿美元。从规模增速来看，自1993年美国首只标普500 ETF问世以来，规模始终保持较快增长，过去30年复合增速高达32%，已发展为美国市场核心配置工具。

与美国市场类似，境外其他成熟市场宽基指数产品规模占比也普遍较高，同样体现出其作为核心资产配置工具的特征。具体来看，宽基ETF在日本与香港ETF市场中的占比均超过80%，在英国、澳大利亚的ETF市场中的占比超过60%，在加拿大、德国、法国等ETF市场中的占比也均超50%以上。从单只宽基ETF跟踪规模来看，资金配置的主要工具仍为各单市场或跨市场核心宽基，如日本市场的东证股价指数与日经225、澳洲市场ASX 300、英国市场富时100、香港市场恒生指数、德国市场DAX以及MSCI发达市场或新兴市场指数等。

宋红雨认为，核心宽基指数表征资本市场的核心资产，能够反映宏观经济结构调整及产业转型升级，具有长期生命力。具体传导路径体现为宏观经济结构调整推动产业转型升级，使得行业内公司通过博弈呈现强者恒强的态势，不断强化，最终形成核心资产。以标普500指数为例，其具备吸引力的本质源于其标的资产中的500家公司，其长期生命力体现为：一是基本面表现优秀，标普500指数样本公司盈利水平始终高于美国股市整体水平；二是行业表征性较高，各行业市值覆盖较为均衡，指数样本对美国市场各行业市值覆盖度基本在80%左右；三是指数反映宏观经济结构调整，标普500指数权重股随美国产业转型发生更新迭代，样本具备长期投资价值。

与此同时，核心资产的形成过程也决定了这些股票具备高投资容量、高流动性等特征，以其构建的指数也更易成为衍生品标的，现货、期货等产品生态完备，使得标普500指数成为长期资金配置的核心工具。

行业、市值结构映射宏观经济产业变化

关于经济结构与资本市场结构特征之间的传导机制，宋红雨指出，这首先是关于经济结构调整如何影响资本市场结构。宏观经济产业结构调整体现为主导产业经济部门的依次更替过程。基于主流产业结构理论，宏观经济产业结构调整具有一般规律，结构调整源自需求结构变化，经济增长多由少数主导产业发展推动，经济增长与产业结构调整相互作用、相互影响。

各国产业结构调整大多经历由第一、第二产业主导向第三产业方向发展的演变过程。以美国近40年来的GDP产业结构变化为例，产业结构变化特征体现为：一是传统周期行业占比呈下降趋势。原材料、工业、能源和公用事业合计占比由27.1%下降为16.9%；二是消费、医药行业占比维持平稳，占比约29%左右；金融地产行业占比稳步提升，占比由16.1%上升至21.2%；信息技术、通信及相关服务行业占比快速增长，占比由7.9%上升至23.5%。整体来看，GDP产业结构调整反映了美国经济从传统工业向信息技术、金融服务等产业演变趋势，符合宏观经济产业结构调整一般规律。

随着宏观经济产业结构调整，资本市场结构随之发生变化。一是宏观经济产业结构调整受多重外部因素影响，主要包括投资产生的资本存量、生产力的发展水平、自然条件和资源禀赋情况、人口因素、技术进步等。二是在某特定产业受上述因素影响而加速发展过程中，资本市场行业结构随之发生变化。资本市场具有资源优化配置功能，可引导资金流向具有良好发展前景的产业。经济结构调整过程中催生的新兴产业通过资本市场资源配置获取资金支持，提升该产业在资本市场中的数量及市值占比，进而体现宏观经济产业结构调整趋势。

美国市场在科技革命后，互联网、信息技术等新兴产业快速发展，相关产业上市企业数量及市值占比显著提升，这直接体现出资本市场行业市值结构对宏观经济产业结构变化的映射。

宋红雨认为，境外成熟市场核心宽基指数与宏观经济发展趋势是较为吻合的。以标普500指数为例，指数对资本市场具有较强表征性，可反映美国经济结构调整趋势。资本市场表征方面，一是市值及基本面覆盖度较高，指数样本市值覆盖度约为82.93%，总资产、净利润等基本面指标覆盖度皆在75%以上；二是行业表征性较强，指数样本行业分布与美国全市场基本保持一致，具有较强的行业表征性。

同时，宏观经济结构调整表征方面，标普500指数一定程度体现出“经济晴雨表”功能。一是标普500指数长期走势与美国GDP增长趋势一致；二是标普500指数盈利同比增速与美国GDP同比增速变化同步。样本行业结构变迁方面，从1990年至2021年，标普500指数中传统周期行业权重下降24.87%，信息技术、通信服务等新经济行业权重合计上升24.4%，行业结构变化与美国GDP产业结构调整趋势基本一致。

沪深300指数与GDP长期走势整体一致

演讲中，宋红雨指出，与境外成熟市场相似，我国境内资本市场行业结构呈现出类似特征。一方面，我国宏观经济产业重心正从传统行业向新兴行业转移。第二产业占比持续下降、第三产业占比不断提升，二者比值由2005年的1.14下降至2021年的0.74。从细分行业来看，能源、公用事业、电信业务等传统行业GDP占比逐渐下降，信息技术、医药卫生、可选消费等新经济行业GDP占比显著提升。另一方面，资本市场结构同样可反映出宏观经济结构调整方向。从沪深市场行业市值结构变化来看，信息技术、医药卫生等新经济行业占比显著上升；能源、公用事业、电信业务等传统行业占比下降，与GDP产业结构变化趋势基本一致。

与此同时，沪深300、中证100等A股核心宽基指数一定程度反映出经济结构调整与产业转型升级的变化趋势。以沪深300指数为例，作为应用最为广泛的A股大盘指数，一方面，沪深300指数体现出较强市场表征性，对A股市场市值覆盖度约53.86%，总资产、净利润等基本面指标覆盖度也在70%以上。另一方面，样本行业结构变化趋势与资本市场基本保持一致。新经济行业权重呈上升趋势，传统行业权重有所下降，体现了产业转型趋势。此外，长期来看，沪深300指数能够反映我国宏观经济发展情况。自2005年指数发布以来，沪深300指数与GDP长期走势整体保持一致，指数样本盈利同比增速与GDP同比增速变化走势亦趋同。

为更好反映我国经济结构调整，助力产业转型升级，中证指数于2022年6月对中证100指数进行了优化。优化后的中证100指数采用创新方法，以更加及时、动态地反映A股市场行业市值结构变化。优化后的中证100指数定位于反映A股核心龙头上市公司证券整体表现，通过创新的行业均衡选样方法，可纳入更多具有行业代表性的核心龙头公司证券。从行业结构来看，中证100指数对各一级行业市值覆盖度相对均衡，各行业权重分布与A股市场基本保持一致。

宋红雨介绍，目前，中证指数公司已形成较为完善的A股市场核心宽基指数体系。根据指数定位的不同，各宽基指数在表征性上有不同侧重，但都体现出促进实体经济高质量发展，助力产业转型升级，服务多层次资本市场构建的功能。例如，中证500、中证1000指数定位于反映中小市值证券整体表现，引导资金助力我国中小企业发展；另外，基于科创板、创业板等特色宽基指数则侧重反映中小型创新公司证券整体表现，样本中“专精特新”企业数量占比较高，如科创50指数聚焦科技创新型企业特征，突出板块的“硬科技”属性，契合国家战略发展。

从宽基指数应用来看，指数充分发挥了“资金引导”功能，促进实体经济高质量发展。截至2022年9月底，A股宽基指数产品规模合计约6429亿元，产品数量463只，规模约占境内指数化投资的41.87%。其中，沪深300指数产品规模约1975亿元，占绝对主导地位，且自产品问世以来规模呈稳步增长态势，其他主要宽基指数规模也基本均在100亿元以上。

核心宽基指数化投资产品配置功能显现

宋红雨表示，虽然境内外核心宽基指数体现出较为类似的功能，产品规模也都位居各市场指数化产品前列，但投资者认知度仍存在较大差异。一是相较境外成熟市场，境内指数化投资仍有较大发展空间。目前，境内ETF规模占A股市场总市值比例约为1.30%，而美国市场该比例为8.27%，差异较为明显。二是在ETF产品结构方面，境内宽基ETF规模占比相对偏低。境内ETF市场中，宽基ETF占比约45.67%，整体低于境外成熟市场水平。与此同时，截至2022年9月底，境内行业/主题ETF规模占比已达到49.65%，逐步赶超宽基ETF。

她认为，制度环境及投资理念的不同是造成该种差异的根本原因。投资者结构方面，境内ETF机构投资者持有规模平均占比低于境外成熟市场，境内个人投资者的投资偏好对产品结构具有较大影响。境内个人投资者在宽基ETF上的持有规模占比要显著低于行业/主题以及策略ETF，其更倾向于以主题/行业产品进行波段交易，或通过持有策略产品获取超额收益，而非使用宽基指数进行长期资产配置。

市场有效性方面，境外成熟市场有效性较高，主动基金长期难以战胜宽基指数，投资者更多获取市场贝塔收益，使得宽基指数化产品受到更多市场资金青睐。相较而言，境内市场更偏弱有效市场，主动基金相对宽基指数产品在短期内具有较高胜率，阿尔法收益尚可。但随着时间期限延长，主动基金胜率逐步降低。长期来看，随着A股市场有效性的提升，未来境内宽基指数产品吸引力将进一步增强。

展望未来，宋红雨认为，基于境内核心宽基指数的投资规模仍有较大提升空间。一是核心宽基指数的市场表征性将随着资本市场长期健康稳定发展逐步增强。随着我国经济高质量发展持续推进，宏观经济产业结构持续调整，多层次资本市场体系构建逐步完善、上市发行制度改革进一步深化以及各项配套基础设施日趋成熟，资本市场对宏观经济产业结构变化趋势的反映将更加全面与及时。作为资本市场特征的表征工具，核心宽基将随着资本市场结构完善而逐步增强，将更好发挥“资金引导”功能，服务国家战略发展。以沪深300指数为例，样本中“硬科技”公司数量与权重自2015年以来逐年上升。最新数据显示，数量和权重分别为99只和32%；在服务国家“双碳”战略及可持续发展方面，沪深300指数的ESG评价平均得分为0.84，显著高于全市场的0.50，体现出了较高的环境、社会及公司治理水平；

二是相较境外成熟市场，现阶段境内核心宽基指数资金跟踪规模较低，核心宽基指数化投资产品作为资产配置工具的功能有待进一步充分发挥。以沪深300指数为例，沪深300指数ETF市场规模占比为12.45%、占A股总市值比例为0.16%、近十年规模年化增速为18.89%，均显著低于标普500指数。与此同时，随着社保、养老金、保险等长期资金持续入市，长期投资理念逐步普及，投资体验逐步改善，核心宽基指数化投资产品作为核心资产配置工具的功能有望进一步显现。